（原標(biāo)題：從步長(zhǎng)制藥破發(fā) 談“騎大象”奔跑的王道）

次新股步長(zhǎng)制藥本周二（12月5日）破發(fā)，當(dāng)天蒸發(fā)市值709億元。上市一年的新股破發(fā)，意味著什么？市場(chǎng)中有人說(shuō)“市場(chǎng)風(fēng)格會(huì)轉(zhuǎn)換到超跌的中小創(chuàng)股票”、或是“結(jié)構(gòu)性下跌風(fēng)險(xiǎn)卻會(huì)演變成全面性崩塌風(fēng)險(xiǎn)”。作為價(jià)值投資的倡導(dǎo)者，對(duì)于這些觀點(diǎn)，筆者有些話不吐不快。

上述判斷還保留著A股投資者的慣性思維，是畫地為牢。投資者需要調(diào)整投資策略，才能在未來(lái)的市場(chǎng)有所斬獲。事實(shí)證明，小票的流動(dòng)性已經(jīng)出現(xiàn)了問(wèn)題，鮮有大資金關(guān)照。抓大棄小，尋找安全島，才能跟上時(shí)代步伐，才能體驗(yàn)“騎大象”背奔跑的樂(lè)趣。

炒次新觀點(diǎn)為何根深蒂固

筆者一直提倡“遠(yuǎn)離市場(chǎng)、靠近公司”。不過(guò)為了讓投資者看清市場(chǎng)中小票的生存狀態(tài)，還是要暫時(shí)回歸一下市場(chǎng)。

12月5日，大盤在上證50強(qiáng)勢(shì)護(hù)盤下雖然守住3300點(diǎn)，但很多個(gè)股陷入恐慌性殺跌，尤其是次新股和高送轉(zhuǎn)概念股遭到清倉(cāng)式甩賣。之后兩天的市場(chǎng)可想而知，滬指都是收于3300下方。再看步長(zhǎng)制藥，12月5日該股盤中以51.35元/股創(chuàng)下上市以來(lái)最低交易價(jià)格，相較于55.88元/股的發(fā)行價(jià)折價(jià)近8.11%。12月6日，該股再創(chuàng)新低51.30元。步長(zhǎng)制藥上市時(shí)可謂風(fēng)光無(wú)限，頂著“最貴新股”的光環(huán)，可沒(méi)想到上市一年后就跌破了發(fā)行價(jià)，成為自去年實(shí)行IPO新規(guī)以來(lái)首只破發(fā)的個(gè)股。

步長(zhǎng)制藥是跌破發(fā)行價(jià)的代表，而回看近一年上市的次新股，自打開(kāi)漲停后跌幅超過(guò)50%的不計(jì)其數(shù)，追漲的投資者慘遭套牢。當(dāng)然，還是有不少依然樂(lè)此不疲的在炒作次新股，雖然有不菲收益，但筆者看來(lái)這是“刀尖嗜血”的游戲，因?yàn)檫@種玩法不看公司基本面，全憑盤口、資金、技術(shù)，收益無(wú)法持續(xù)。

為何炒次新股的觀念一直根深蒂固呢？

首先，次新股確實(shí)產(chǎn)生過(guò)不少大牛股。A股目前的IPO核準(zhǔn)制就決定了炒新有盈利模式。而次新股在大盤沒(méi)行情時(shí)，更容易使人耳目一新，迎合了國(guó)內(nèi)投資者喜新厭舊的投機(jī)本性。尤其是對(duì)于處于新興行業(yè)、生產(chǎn)獨(dú)特產(chǎn)品、具有震撼題材或基本面特別優(yōu)秀的次新股，投資者尤為鐘愛(ài)，比如華大基因就是典型。

如今年7月份上市的華大基因，從開(kāi)板后8月11日的跌停價(jià)95.76元一路上漲到11月14日的最高價(jià)261.99元。從開(kāi)板日計(jì)算，漲幅超過(guò)160%。不過(guò)，隨著華大基因的業(yè)務(wù)模式遭到質(zhì)疑，以及偏高的估值，公司股價(jià)已跌至200元一線，但回看股價(jià)依然有翻倍的漲幅。

其次，次新股股價(jià)波動(dòng)大，盤子小，沒(méi)有套牢盤，炒作起來(lái)利潤(rùn)快而高，這也是深受高風(fēng)險(xiǎn)投資者喜愛(ài)的重要原因。

次新股下跌背后的邏輯

那么近期次新股大跌的原因，筆者認(rèn)為有以下幾個(gè)：

一是前期許多次新股表現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)，估值偏高，不少獲利盤近期高位出逃，引發(fā)殺跌。

二是好多上市一年的次新股迎來(lái)解禁高峰，面臨巨大解禁拋壓。上海銀行、華安證券就是典型代表。

第三個(gè)原因是最重要的，就是業(yè)績(jī)變臉。統(tǒng)計(jì)顯示，2016年三季度以來(lái)上市的495只新股中，首份三季報(bào)中出現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比下滑的企業(yè)137家，占比高達(dá)28%。與之相對(duì)的是，所有次新股中僅有53家三季報(bào)營(yíng)業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)超過(guò)100%。這樣就導(dǎo)致了市場(chǎng)對(duì)次新股估值的困惑。因此出現(xiàn)整體暴跌的走勢(shì)也就不奇怪了。

拿破發(fā)的步長(zhǎng)制藥來(lái)說(shuō)，2015年公司通過(guò)企業(yè)合并帶來(lái)的投資收益助力公司在上市前一年創(chuàng)造出業(yè)績(jī)頂峰，當(dāng)年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)35.37億元，同比增長(zhǎng)1.67倍，但上市后公司卻持續(xù)出現(xiàn)增收不增利的尷尬狀況。這和企業(yè)過(guò)于追求規(guī)模擴(kuò)張，導(dǎo)致收購(gòu)藥企的成本上升，研發(fā)投入不足有很大關(guān)系。而步長(zhǎng)制藥絕非個(gè)案，而是上市企業(yè)的通病。

最后，次新股本周暴跌也和監(jiān)管有關(guān)。12月1日證監(jiān)會(huì)例行舉行的新聞發(fā)布會(huì)上，再次劍指高送轉(zhuǎn)，對(duì)于“高送轉(zhuǎn)”等概念，應(yīng)理性分析，警惕“高送轉(zhuǎn)”游戲陷阱。證監(jiān)會(huì)將加強(qiáng)對(duì)“高送轉(zhuǎn)”上市公司的現(xiàn)場(chǎng)檢查。

高送轉(zhuǎn)一直是次新股炒作的重要題材，但是監(jiān)管的加強(qiáng)和理性的引導(dǎo)使高送轉(zhuǎn)的預(yù)期降低。最明顯的標(biāo)志，三只推出高送轉(zhuǎn)預(yù)案的股票：凱普生物、梅泰諾、榮晟環(huán)保在4日全部跌停。華立股份因?yàn)橥Ｅ贫鴷簳r(shí)躲過(guò)下跌。而在三只跌停的高送轉(zhuǎn)股中，榮晟環(huán)保是12月1日晚上公布高送轉(zhuǎn)預(yù)案的，預(yù)案為10送轉(zhuǎn)21股派3元；但隨后又于12月3日晚修改了高送轉(zhuǎn)預(yù)案，更改為10送4股派6元。而4日停牌的華立股份也在當(dāng)晚修改了高送轉(zhuǎn)預(yù)案，將原來(lái)的10轉(zhuǎn)10股修改為10轉(zhuǎn)4股。筆者認(rèn)為，上市公司這樣做，完全是為了迎合證監(jiān)會(huì)的監(jiān)管要求。

沒(méi)有了業(yè)績(jī)的支撐，又沒(méi)有了高送轉(zhuǎn)預(yù)期，加之新股不斷上市，稀缺性被攤薄，而次新股市盈率少則炒高到50倍、60倍，炒到80倍、甚至百倍以上，完全脫離了公司業(yè)績(jī)的支撐，次新股自然上漲乏力。

而從次新股的投資者結(jié)構(gòu)看，基本上以游資和散戶為主。這些資金都屬于典型的投機(jī)，看見(jiàn)風(fēng)向不對(duì)，爭(zhēng)相逃命，這就難免出現(xiàn)崩塌式暴跌。

藍(lán)籌股步入價(jià)值再發(fā)現(xiàn)通道

觀察盤面可以看出，次新股的行情走勢(shì)和上證50正好相反，這也表明主流資金都在大藍(lán)籌白馬上。因?yàn)榕c次新股相比，大藍(lán)籌白馬股業(yè)績(jī)更確定，市盈率更低，安全性更高，且符合政策導(dǎo)向。

很多投資者期盼風(fēng)格能轉(zhuǎn)換到這些超跌的中小票上，但筆者認(rèn)為這只是一種奢望，因?yàn)槭聦?shí)證明小票的流動(dòng)性已經(jīng)出現(xiàn)了問(wèn)題，鮮有大資金關(guān)照。

網(wǎng)上有一種說(shuō)法，筆者比較認(rèn)可?！艾F(xiàn)在討論的，不是風(fēng)格轉(zhuǎn)換，而是流動(dòng)性折價(jià)的問(wèn)題，這在A股歷史上沒(méi)有過(guò)，但普遍存在于國(guó)外權(quán)益市場(chǎng)。”

曾經(jīng)的A股市場(chǎng)中，小票容易形成流動(dòng)性溢價(jià)。而現(xiàn)在游資和莊家被死死壓著、散戶套牢，小票流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)凸顯。一旦企業(yè)業(yè)績(jī)不及預(yù)期，低流動(dòng)性就會(huì)帶來(lái)囚徒效應(yīng)，股價(jià)立馬被斬殺。當(dāng)這種現(xiàn)象普遍存在時(shí)，市場(chǎng)對(duì)小票的風(fēng)險(xiǎn)偏好降低，風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)提高，要求小票在估值上給予更多的折扣，形成流動(dòng)性折價(jià)。某種意義上來(lái)說(shuō)，A股在與國(guó)際接軌，也就是“強(qiáng)者恒強(qiáng)，弱者更弱”。

而本輪白馬藍(lán)籌股一路走來(lái)，已經(jīng)有了驚人漲幅，近期的調(diào)整市場(chǎng)也再次出現(xiàn)了不同的聲音，有“藍(lán)籌行情到此結(jié)束”、以及“結(jié)構(gòu)性下跌帶來(lái)整個(gè)市場(chǎng)的下跌”一說(shuō)。而筆者并不認(rèn)同這個(gè)觀點(diǎn)，認(rèn)為白馬藍(lán)籌在此處稍作休整，后續(xù)還有繼續(xù)發(fā)力向上的動(dòng)能，投資者正好可以調(diào)整自己的持倉(cāng)結(jié)構(gòu)跟上主流趨勢(shì)。

因?yàn)榻衲辍按髸?huì)”的勝利召開(kāi)，監(jiān)管層已發(fā)出“全力確保資本市場(chǎng)平穩(wěn)運(yùn)行”要求，“穩(wěn)中求進(jìn)”是主基調(diào)，藍(lán)籌擔(dān)綱的行情在市場(chǎng)中起到了定海神針的穩(wěn)定作用。我國(guó)經(jīng)濟(jì)已由高速增長(zhǎng)階段轉(zhuǎn)向高質(zhì)量發(fā)展階段，從資本角度看應(yīng)該關(guān)注其中具有長(zhǎng)期發(fā)展趨勢(shì)的領(lǐng)域，目前A股站在新的歷史起點(diǎn)上，由“漂亮50”所引領(lǐng)的藍(lán)籌行情，正持續(xù)深入，這是一輪時(shí)間跨度大、覆蓋面廣的系統(tǒng)性上漲，而交易策略，就是要繼續(xù)堅(jiān)持龍頭股策略，充分享受藍(lán)籌股的估值溢價(jià)行情。

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